我国创投行业经过了二十多年“从无到有，从小到大”的发展历程，已经进入了“从大到强，从多到优”的高质量新发展阶段。截止7月末，在中基协备案的私募股权创投基金管理人14781家（最高值为15000家），管理的私募股权投资基金31637只，存续规模近11万亿元，创业投资基金17145只，存续规模2. 7万亿元。在发改委系统备案的创投企业和创投管理企业一万多家（包括部分非基金方式的企业创投CVC），管理的资产规模超过一万亿元，未包括近两年刚开始备案的个人创投天使投资人。这些数据表明，我国创业投资总量规模，成为仅次于美国的全球第二大创投市场，已经是不争的事实。二十多年来，创业投资为支持创新创业，助推实体经济，发挥了独特的资本力量作用，培育了一大批包括在国内外资本市场的上市公司在内的优秀企业，也是有目共睹的。
但是，我国的创业投资行业从不断满足创业企业创新项目巨大的投资市场需求相比，从充分发挥促进实现科技自立自强的战略任务要求相比，从持续提高为各类投资人提供更多的投资回报目标相比，还有很大差距。一句话，完成创业投资行业数量扩张到质量提高的转型升级，任重道远。形成这种局面的原因，除了创投体制机制不健全不顺畅，创投政策不完善不落实，以及行业自身多年来与发展形影相随的“募资难、投资难、退出难”等一系列难题始终没有得到解决。根本原因是创投行业发展进程中的四方面“滞后”：即专业人才滞后，长期资本滞后，行业研究滞后，创投立法滞后。今天借参加北京市创业投资法学研究会（据了解是目前全国唯一的一家）的活动机会，重点谈一下创投立法方面的一些情况和看法。
一、我国创投立法的历史沿革概况
我国的创业投资是随着改革开放进程，在上世纪九十年代由一批海归创投人带着美元基金进入中国而创建的，当时第一只本土创投基金只有在淄博开展乡镇企业改革试点由中农信设立的淄博基金。
1996年6月原国家计委在总结淄博基金基础上，结合我国特点，起草了包含创业投资和并购投资在内的“产业投资基金管理暂行办法”。到本世纪初，考虑到创业投资基金和并购投资基金有很大差别，国家计委开始对创业投资单独立法，2005年国务院39号令转发了国家计委等十部委“创业投资企业管理暂行办法”，沿用至今。
2007年，美国大型并购基金从美国创投协会独立出来成立了美国股权投资协会，股权投资基金开始流行。同年国家计委将产业投资基金更名为股权投资基金，保留了产业投资基金特指有政府出资设立、具有产业导向的投资基金。2011年11月，国家发展改革委发布《关于促进股权投资企业规范发展的通知》。至此，我国的股权投资行业主要包括创业投资、产业投资和并购投资三类基金方式和投资企业的格局基本形成。
2012年“证券投资基金法”修法时，一个重大突破是将非公开募集证券投资基金纳入了法律调整范围，但是在对非公开募集证券投资基金界定时，二读修订稿将外延扩大到未上市企业的股权投资，引起全国25家创投行业协会的强烈反响，联名上书全国人大常委会表达了不同意见，得到了全国人大常委会领导的重视。特别是法律专家表示在基金法的上位法证券法对证券的范围未变更前，不应扩大证券投资基金的范围。最后的“证券投资基金法”正式通过稿采纳了全国25家创投协会的意见。我国创投立法的第一次重大争议就此告一段落。
但是2013年6月，中央编办一纸文件将一直由国家发改委主管的创业投资管理职能划归由中国证监会统一行使股权投资基金监管职责，国家发改委保留了创业投资、政府引导基金的政策制定等职能。从此，我国将对上市公司公开发行的股票等的证券投资和对未上市企业的股权投资（包括创业投资）这两类投资对象、投资方式、运营方式，收益方式完全不同的投资基金统一归并称为“私募投资基金”。2014年8月，中国证监会发布《私募投资基金监督管理暂行办法》，2018年开始起草《私募投资基金监督管理条例》，虽然都以专章形式明确了“关于创业投资基金的特别规定”，但是毕竟是两类完全不同性质的投资基金用一个“条例”去调整规范，对确保创业投资正常高效运行和持续健康发展的影响日益显现，令人担忧。
近十年来，特别是2016年9月国务院发布“创投国十条”以后，证监会领导和中基协关注到包括创业投资在内的股权投资与证券投资的区别，提出了“差异化监管”的思路和措施，但毕竟证监会的专业和职能顾名思义就是“证券投资监督管理”，加上创业投资发展政策职能，以及非基金方式的创投企业和天使投资人备案又归国家发改委系统，如何在一个完整行业分成两个主管部门的现状下，有效的实施“差异化监管”，确保监管手段为发展目的服务，确实非常困难。
多年来，创投委和各地创投协会一直呼吁对创业投资单独立法，不断向国家创投主管部门和立法主管部门建议，将“私募投资基金监督管理条例”的范围明确为私募证券投资基金，作为“证券投资基金法”的实施细则；同时，在2005年十部委“创业投资企业管理暂行办法”的基础上，根据十几年创投行业从主体到方式发生的巨大变化，制定“创业投资管理条例”。这样分开立法，两个条例定位清晰，目标明确，措施具体，很容易尽快出台实施。
值得欣慰的是，这几年许多地方高度重视创业投资立法工作，浙江省政府已经将创业投资立法研究正式列入计划。希望尽早取得成果，积累经验，作出示范。
二、创投立法需要明确的几个重大问题
两年前，我在参加中国政法大学金融媒体班的一个活动时，给中央和地方各大媒体朋友们，提了几个问题，都是对创投行业一些似是而非的误区，希望与法律界的朋友们共同探讨，这些问题都是推动创投立法需要明确的重大问题：
第一，创业投资特别是创投基金，虽然有资金募集行为，但究竟是一种金融投资，还是实体投资，产业投资？是否应该列入防范金融风险的范畴？
我认为，创投基金募资对象严格限于具有投资能力、投资风险识别和承受能力的合格机构投资人和个人投资者，且不能使用公开方式，不能承诺固定回报，投资范围严格限于未上市企业的股权，通过参与企业投后管理，股权的增值和退出实现价值，是一种典型的实体投资、价值投资方式。与贷款收息，炒股获利等金融投资方式完全不同。创业投资只投资未上市企业，不涉及资本公开市场公众利益；创投基金不使用杠杆，不会带来系统性金融风险。因此简单因为创投基金有“投资”或“基金”字样就列为金融风险防范对象的问题，确实以偏概全，应予纠正。
第二，创业投资作为一种股权投资，和证券投资的股票投资应该如何严格区别？特别是在监管法规、监管方式和监管部门方面，如何体现差异化和适度性？
创业投资基金是需要工商注册设立的企业，投资对象是未上市企业，投资方式是股权投资，投资周期短则两三年、长则五年以上，投资收益靠股权增值退出实现。而证券投资基金是只需要向中基协备案的产品，投资对象是公开上市公司，投资方式是买卖股票、债券和其他衍生品，投资可以快进快出，投资收益是买入和卖出的差价。二者是性质完全不同的两类投资，区别监管，分开立法理所当然。借鉴国际经验，如果创投行业信用体系完备，行业自律组织完善，完全应该成为豁免监管（不设前置性行政性的登记备案和准入性的从业资格考试等）的行业。
第三，除了机构投资人之外，高净值人群，高收入个人是否应该成为创业投资重要的合格投资人？应该用什么样的组织方式激励和引导他们更加关注创业投资行业？
拓宽创投的募资渠道除了合格的机构投资人，包括养老金，保险资金，银行机构，各类企业资金，政府引导基金以外，根据中国的国情，必须十分重视高收入高净值人群这一重要的个人投资人主体。据有关数据显示，在我国可用于投资的资金超过1000万元的个人，在200万人以上，如果能够吸引10-20%的投资创投，将极大缓解募资难题。因此，那种限制甚至禁止个人投资创投的主张绝不可取。这部分个人投资参与创投主要有三种方式：一是成功的企业家转型为天使投资人；二是直接成为创投基金出资人；三是采用市场化母基金的组织方式，为实践证明更为专业更为有效，值得大力发展。
第四，创业投资的基本概念、内涵外延标准应如何确定？包括风险投资，私募股权投资，天使投资，创投基金，企业创投等概念应该如何准确的界定？这是推动创投立法首先需要明确解决的问题。
我国创业投资发展很快，许多政府领导，社会各界对这个行业缺乏了解，存在基本概念模糊甚至混乱，也不足为怪。但是在创业投资进入高质量新发展的历史阶段，这种现象不应再继续下去了，有必要做出明确的、科学的、可操作的界定：
1.创业投资和风险投资是同一概念，同一英语单词。在我国政府文件中统一使用创业投资，是一个比较准确、符合中文词意的表述。因为凡是投资，都有风险，不存在无风险投资。建议今后各地政府文件不应再重叠使用，诸如“发展创业投资和风险投资”，召开“创投风投大会”等不规范的概念。
2.创业投资是对未上市企业全周期包括初创期、成长期、成熟期的股权投资方式。所谓投初创期，成长期是VC，投成熟期、IPO前期是PE的理解，与创业投资的本意，与我国政府规章制度对创业投资的定义都不相符合。
3.股权投资是对应债权投资而言的一种投资方式，在我国的实践中，股权投资主要有三种具体方式，即创业投资、并购投资和产业投资。采用基金投资方式时，证券投资有公开募集和非公开募集之分。而我国现行法规对股权投资只限于非公开募集，不允许公开募集。没有公募股权投资一说，何来私募股权投资？因此，在市场广为流行多年的所谓私募股权投资概念是一个模糊概念。PE的准确定义是“私人的（非公众的）股权”，在美国和欧洲的PE概念，实际定义明确是指并购投资，和创业投资一样是股权投资的主要方式之一。
4.天使投资在国务院2016年53号文件中已经做了非常明确的定义，和国际上通用的定义一样，是指从事创业投资活动的个人投资主体-天使投资人。而以基金方式从事创业投资活动就是创业投资基金，不存在所谓天使投资基金。天使投资人一般以投资早期项目为主，但没有限制个人投资中期后期项目，所谓“天使轮”的概念，建议在政府文件中应统一规范为早期或初创期项目。
5.企业创投（CVC）是近几年在我国发展很快的创投主体。主要指大型企业集团、上市公司等实业企业以自有资金出资设立的创投公司，对企业产业链供应链上下游相关联的创新项目、创业企业开展的股权投资，或者开拓企业现有主业以外的其他新兴产业。这类创投主体应大力鼓励支持发展，并在政策上与专业创投机构一视同仁。
为了对各类创业投资主体标准和行为做出明确的界定，确保对创投行业管理的规范性，创投政策实施的精准性和创投企业信息的完整性，去年国家发改委牵头会同有关部委研究制定了“创业投资主体划型办法”，去年4月在国家发改委网站上公开征求意见。据了解，由于一些条款在有关部门之间分歧较大，至今没有出台。仅这一件事可以看出，在我国的国情下，推动创投立法的复杂性和艰巨性。
三、创投立法的目标和任务
创业投资在各个层面各个环节，无论是宏观（国家）层面、中观（行业）层面，还是微观（企业）层面，都有一系列需要法律规范，法律调整，法律保障的问题。创投立法的目标和任务可以主要概括为几个方面：
1.通过立法，明确创业投资在国民经济体系中的定位。创业投资企业对每个被投企业而言，是财务投资者。资本为企业服务，而不是相反。这是社会主义市场经济下创业投资等各种形态的资本特性和行为规律；而创业投资行业在国民经济中应该是战略投资者的定位，是实施创新发展战略，实现科技自立自强的重要资本力量；
2.通过立法，推动创投行业加快发展。鉴于创业投资这一类资本的特殊性重要性，属于国家大力鼓励、支持和引导的投资行业，有一种意见认为应该多年来陆续出台的各项扶持政策，特别是在2016年国务院“关于促进创业投资持续健康发展的若干意见”文件基础上，尽快制定出台国家的“创业投资促进法”；
3.通过立法，健全和完善创业投资管理体制机制。我国目前唯一完整的创投管理办法，就是2005年十部委“创业投资企业管理暂行办法”，已经暂行了17年，创投行业已经发生巨大变化，积累了丰富实践经验，原有办法已经无法适应行业实际情况，迫切需要也完全具备制定由国务院发布“创业投资管理条例”的基本条件，弥补创投管理制度的缺失：
4.通过立法，切实保障创投行业各类主体的合法权益。创投行业“募投管退”各个阶段各个环节涉及各层各类主体（政府主体、企业主体，管理主体，出资主体，被投企业主体等），相互的关系需要法律调整，有关的风险需要法律防范，各自的权益需要法律保障。例如募资端的合法私募和非法集资，“资管新规”下银证保信金融机构出资创投的具体方式；投资端的对赌协议（估值调整机制）；管理端的国有创投免责（容错）机制；退出端的股权创投份额转让，向投资者实物分配股票等，都有大量涉及法律的问题。
相信在我国创投界、法律界各位专家的共同努力下，一定能够走出一条中国特色的创投立法之路，为我国创业投资行业高质量新发展发挥重要作用。
（本文是沈志群先生2022年8月27日在北京市创业投资法学研究会创业投资法制保障及风险防范法治论坛上演讲全文，经沈志群先生授权，予以公开发表。）
【作者简历】沈志群，复旦大学经济系毕业。先后在国家建委政策研究室、国家计委投资研究所任研究室主任、副所长（副司级），副研究员，兼任中国社会科学院投资系副教授、硕士生导师。1998年任国家计委宏观经济研究院科研部主任（正司级）、院长助理。现任中国投资协会副会长、股权和创业投资专委会会长等职。长期从事投资理论与政策、项目可行性分析、以及企业发展战略的研究工作。多年来一直参与国家投资体制改革方案、创业投资和股权投资立法和政策的研究制定工作，多项研究成果中国投资理论优秀研究成果一、二等奖。